杨忠孝：推动重整友好型社会建设，优化特殊资产投资营商环境｜破产法实务论坛经典演讲

律新社编者按

重整制度作为市场化、法治化破产制度的典范，是现代市场经济条件下优化营商环境的重要一环，更是促进特殊资产投资领域蓬勃发展的核心驱动力。随着中国和全球经济步入周期转换的关键节点，特殊资产投资领域迎来了前所未有的发展机遇。未来，特殊资产的投资风口正在打开。

2024年8月11日，“破而后立·重生论道——2024破产法实务与营商环境优化发展论坛”召开，华东政法大学教授、上海市法学会破产法研究副会长杨忠孝作“推动重整友好型社会建设，优化特殊资产投资营商环境”主旨演讲。在党的二十届三中全会精神和新《公司法》修订的背景下，他深入剖析了特殊资产投资的广阔范畴、多元类型及潜在风险，其精彩分享为与会嘉宾带来了深刻的行业洞见。杨忠孝教授的主题分享整理如下：

一、特殊资产投资多元兴起

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特殊资产的范畴与类型

党的二十届三中全会《决定》指出，完善市场经济基础制度，要健全企业破产机制，探索建立个人破产制度，推进企业注销配套改革，完善企业退出制度。新阶段或者未来相当长的一段时间内，不良资产化解作为金融领域的重要任务，对于金融市场的稳定和经济的健康发展具有重要影响。因此，特殊资产投资被称为“坏时代里的好生意”“新时代的新生意”，将持续吸引越来越多的投资者入局。 

特殊资产投资，除债权转让、资产处置外，也包括诉讼执行、清算等，更包括债务重组、破产重整、债转股、收益权转让、资产证券化、资产管理服务等。因此，有理由认为：破产制度的价值需要重视、再重视、再发现。失去约束的投资机制、价格信号扭曲、市场主体非理性行动、金融市场机制失灵等要求我们重回常识。

当前及未来的特殊资产投资人大概可以分为四类：一是传统上以债权收购为主业的资产管理公司（AMC），后续会逐步拓展业务边界，采用更为多元化的策略深入参与重整投资；二是产业投资人，这类投资者以自身主营业务进行投资布局，将重整企业或项目纳入其协同发展战略之中，未来不排除与财务投资机构合作，共同开展投资活动的可能；三是财务投资人，这类投资者具有资金优势和丰富的重整投资经验，在特殊资产市场中占据重要位置；四是地方国有资本投资平台，它们依托地方核心企业的支持，凭借平台资金优势，基于产业布局调整或经济结构调整的需要，积极投身于特殊资产投资领域。

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特殊资产投资的风险与机遇

特殊资产投资涵盖单一标的的企业资产、简单类型的债权资产、多主体多类型资产集合标的和其他复合性特殊资产。其所蕴含的价值性、未来增长潜力以及系统性的整合优势，构成了其独特的“超能力”。但是，这一领域的投资也面临着巨大的不确定性和风险性，比如对投资对象把握失准、投资价值判断错误、资金期限配置错误以及产业整合与发展能力欠缺等。因此，特殊资产投资需要基于对行业、企业、投资、法治的深刻理解，有效识别并把握特殊资产中的价值机遇，实现投资回报的最大化。

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特殊资产投资的法律期待

特殊资产处置的市场化依赖于法治化、市场化的营商环境。《全国人民代表大会常务委员会执法检查组关于检查〈中华人民共和国企业破产法〉实施状况的报告》显示：2007年至2020年，随着国企改革持续推进，国有困难企业完成集中退出，而民营企业逐渐成为破产案件的主体。特别是到了2020年，民营企业破产案件的数量已占据了全部破产案件总数的90%，这一数据不仅凸显了民营经济在我国市场中的重要地位，也进一步强调了完善特殊资产投资相关法律框架，以保障各类市场主体，尤其是民营企业合法权益的必要性和紧迫性。

二、公司的普通在特殊之前

成功的公司都是相似的，不幸的公司各有各的不幸。公司重组或终结所遵循的主体法拥有公司法和破产法的两翼构造，而健康的破产法治环境很大程度体现于与资产处置相关的耐心资本、耐心企业家、耐心制度到耐心政府和耐心市场。重整机制穿越经济周期，引领技术迭代，推动产业变革。新《公司法》的出台标志着我国公司治理体系的又一次进步。该法通过进一步强化股东出资义务，充实公司资本，赋予公司更为灵活吸收和运用资本的能力；通过丰富公司退出阶段的制度供给，优化市场资源配置，减少无效供给。其中，尤其是股权结构调整对于公司再生和重整具有重要意义，不仅可以满足原股东与新股东的不同需求，实现利益的平衡与共赢，还能够通过债转股等创新方式，有效减轻企业债务负担，增强企业的偿债能力与经营活力。

三、特殊资产与智慧链接

经验表明，优秀的企业与优秀的企业家相互成就，成功的投资机会需要优秀群体的共同努力。企业重整的过程涉及多个关键角色，以法院和管理人为核心，还包括债务人企业，债务人企业的控制人、管理层和其他股东，优先债权人，产业链特殊债权人、纯粹债权人，重整投资人和潜在重整投资人。今天，我着重就管理人方面展开讨论。

鉴于管理人职权广泛、涉及行业众多，职责包括事实调查、进程把控、财产接管和事务性协调沟通，在客观上充当法律服务提供者、程序推进者和利益协调者等多种角色，因此，管理人能力需要集专业化、市场化和综合性于一身。具体而言，管理人需具备以下六个方面的核心能力：法律专业能力、职业道德与素养、综合管理能力、财务分析能力与判断、风险评估与决策能力、持续学习与及时调适应变能力，以及管理人履职需要更系统的规则指引。

管理人与投资者在合作争取重整机会的过程中需要注意三个方面：首先，在预重整阶段确保参与的正当性与合理性和风险评估；其次，进入重整过程后，重点关注重整投资的估价基础、结构化及方案；最后是后期阶段审查程序及方案的合法性和合理性，评估计划可执行性。

四、观念：制度与市场之间

目前的重整制度基于现实需求与经验，未来可以更加完善。可以从以下几个方面着手：一是实施类别化重整制度供给，比如小微企业重整的制度供给、金融机构重整的制度供给；二是针对集团公司及关联企业的复杂性，明确实质合并与程序协调的具体规则；三是强化重整计划的效力、灵活性和执行监督，对重整计划的瑕疵设计教济等。着眼未来，基于重整的迫切需求，我们应当深入探索合并重整的可行性，积极推广重整服务信托模式，并加速推动重整服务中心的建设与完善。

在优化特殊资产投资营商环境、积极推进重整友好型社会建设的进程中，我们需要常识的指引、理性的判断、信心的支撑和智慧的勇气，重组与重整是优秀企业的必备基因，特殊投资让有意志力的公司在一次次成功走出困境后变得更强大。强大的国家需要强大的公司，以制度推动企业组织创新，一定会让被阴霾笼罩的困境企业、行业感受最灿烂的阳光，让智慧的、有责任的资本让优秀的公司不断走向卓越。

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